雙向淘寶客網(wǎng)賺項(xiàng)目,哪種類型的高估值公司，同樣有投資價(jià)值？

摘要： 高估值不等于估值過(guò)高1/5“兩高一低”的價(jià)值股與生長(zhǎng)股我家四周有一個(gè)飯館，生意很好，我公司四周也有一個(gè)飯館，生意也很好，但它們的“好”，區(qū)別很大。公司四周的飯館，是市中心的百年老字...

高估值不等于估值過(guò)高

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“兩高一低”的價(jià)值股與生長(zhǎng)股

我家四周有一個(gè)飯館，生意很好，我公司四周也有一個(gè)飯館，生意也很好，但它們的“好”，區(qū)別很大。

公司四周的飯館，是市中心的百年老字號(hào)，雖然不需要提前一周預(yù)訂，也是客流異常穩(wěn)固，而且都是老客，不需要什么促銷推廣，商務(wù)人士多，民眾點(diǎn)評(píng)從來(lái)不發(fā)優(yōu)惠券，想必很賺錢。只不外，這么多年一直是差不多的營(yíng)業(yè)面積，客單價(jià)提升也有限，估量它每年的收入增速也不高。

飯館的這種穩(wěn)健謀劃也很好明白，由于老字號(hào)的客流很難增進(jìn)，每年賺的錢若是用于再投資，就會(huì)使效益下降，還不如分紅給股東。

這家市中心的老字號(hào)，就是上市公司中典型的“兩高一低”的價(jià)值股——高ROE（賺錢能力強(qiáng)），低增速，高分紅（這樣才氣保持凈資產(chǎn)規(guī)模不會(huì)太大，而影響賺錢能力）。

這一類公司之以是能以低增速帶來(lái)高估值（PEG經(jīng)常大于1.5），緣故原由是其業(yè)績(jī)?cè)鏊匐m低，但確定性強(qiáng)。詳細(xì)剖析人人可以參考我的文章《醬油和醋的股票高估值，僅僅是由于機(jī)構(gòu)抱團(tuán)嗎？》。

外洋這樣的公司也許多，可口可樂(lè)每年增進(jìn)僅僅6%，股災(zāi)前PE常年在30倍以上，正是由于它的高毛利、高分紅，導(dǎo)致ROE一直穩(wěn)固在25~30%之間，即便是35倍的高PE，回報(bào)也不低。

再看我家四周的網(wǎng)紅飯館，由于是人口導(dǎo)入?yún)^(qū)，人口增進(jìn)快，營(yíng)業(yè)額增進(jìn)也很快。 

客流增進(jìn)快，就需要每年投資擴(kuò)大營(yíng)業(yè)面積，開分店，以是飯館從來(lái)不分紅，股東也不需要分紅，由于找不到增進(jìn)更快的投資項(xiàng)目了。不分紅，凈資產(chǎn)（分母）的增速也快，但由于利潤(rùn)增速更快，以是ROE比較高，而且還在向上走。

這個(gè)“網(wǎng)紅飯館”就是上市公司中典型的“兩高一低”的生長(zhǎng)股——高ROE（賺錢能力強(qiáng)），高增速，低分紅（用于主業(yè)更劃算）。

這類公司也能拿到高估值，甚至更高，由于可以用高增進(jìn)去降低估值。

但A股同樣三年增速30%的高生長(zhǎng)公司，有些可以給70倍，有些只能給20多倍，區(qū)別在哪兒呢？

本文就來(lái)探討一下，為什么有些高生長(zhǎng)公司可以拿到高得離譜的估值？

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生長(zhǎng)股的兩種運(yùn)氣

我家四周另有一家“民眾飯館”，顧名思義，就是那種每年倒閉一批又新開一批的飯館，若是訂不到那些“網(wǎng)紅店”的座位，我就將就一下到這家“民眾飯館”，由于這里永遠(yuǎn)都市有位置。

一家永遠(yuǎn)有座的飯館，生意一定不怎么樣，雖然也是家老店，這么多年，一直都是這么不咸不淡地謀劃，所謂的分紅，就是多一筆夠老板和老板娘供養(yǎng)寶貝兒子和女兒上學(xué)的錢。

實(shí)在，這家店昔時(shí)也紅過(guò)，老板經(jīng)常向我回憶起剛開業(yè)頭一年訂座電話接到手軟時(shí)的情景——一點(diǎn)都不新鮮，今天那些紅火的“網(wǎng)紅店”，經(jīng)由幾年的增進(jìn)，人口導(dǎo)入放慢，增速一定會(huì)下降。 

轉(zhuǎn)頭再講我大A股，實(shí)在80%都是這種“低ROE，低增速，低分紅”的非垃圾非績(jī)優(yōu)的“民眾飯館”，但這些股票中許多“昔時(shí)也闊過(guò)”，最終從“兩高一低”釀成“三低”。

無(wú)論何等牛逼的商業(yè)模式，何等強(qiáng)的治理能力，跨越20%的高增進(jìn)都是不能延續(xù)的，否則天下的生意都釀成你一個(gè)人的了?？傆幸惶鞎?huì)掉到最多5%的增速，此時(shí)，高ROE和低ROE的區(qū)別就出來(lái)了。

若是增速下來(lái)，仍然能保持高ROE，會(huì)釀成公司四周的“百年老店”，增速慢，但利潤(rùn)穩(wěn)固，

估值上，假定那家“百年老店”給35倍PE，放到現(xiàn)在的網(wǎng)紅店就是可以給70倍的公司；

但大部門情況下，治理層的謀劃能力并不足以支持一家有口碑的老店，而是釀成“三低”的店，未來(lái)就只是20倍，那么現(xiàn)在的網(wǎng)紅店就只能給30倍。

許多人可能想弄清楚這個(gè)估值是若何演變的，下面我就連系幾家詳細(xì)上市公司的案例，詳細(xì)說(shuō)明。

（注：本文只是剖析市場(chǎng)估值是若何給出的，并不是推薦公司）

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未來(lái)折現(xiàn)法

幾年前，一種把雞尾酒預(yù)先調(diào)好，裝在瓶子或易拉罐里的含酒精飲料在種種社交場(chǎng)所及佐餐場(chǎng)景風(fēng)靡，由于需求生長(zhǎng)很快，各大酒企紛紛進(jìn)入，包羅五糧液這樣的巨無(wú)霸級(jí)品牌。

效果，這種預(yù)調(diào)酒在熱火了一陣子之后，很快遭遇瓶頸，民眾消費(fèi)新鮮感已往，消費(fèi)場(chǎng)景飽和，而各大品牌過(guò)分競(jìng)爭(zhēng)，紛紛虧損出局。

不外，這個(gè)品類冷卻下來(lái)的同時(shí)也優(yōu)化了競(jìng)爭(zhēng)款式，百潤(rùn)旗下品牌拉開了與第二名的差距，從2018年最先，重啟高增進(jìn)。

百潤(rùn)高增進(jìn)的另一個(gè)緣故原由，是為產(chǎn)物拓展了消費(fèi)場(chǎng)景——一個(gè)人在家當(dāng)飲料或佐餐喝，是消費(fèi)升級(jí)中“宅經(jīng)濟(jì)”的代表產(chǎn)物，也是預(yù)調(diào)酒又重新火起來(lái)的代表品種。

消費(fèi)場(chǎng)景的轉(zhuǎn)變，使預(yù)調(diào)酒的購(gòu)置渠道釀成了相對(duì)穩(wěn)固的商超、便利店和購(gòu)物網(wǎng)站，目的主顧是一二線都會(huì)的獨(dú)身青年，以是受本次疫情影響不大。

能夠獨(dú)自從行業(yè)逆境中走出來(lái)，至少治理上不是差公司，從產(chǎn)物卡位上看，未來(lái)增速和確定性都不錯(cuò)，本來(lái)是一個(gè)好的投資機(jī)遇，但仔細(xì)一看股價(jià)，倒吸一口涼氣，45~60倍的PE。

是不是由于當(dāng)期的業(yè)績(jī)尚未完全恢復(fù)，導(dǎo)致市盈率指標(biāo)失效呢？

也不是，公司已經(jīng)延續(xù)四個(gè)季度高增進(jìn)，盤算PE的業(yè)績(jī)基數(shù)基本恢復(fù)正常，再看剖析師的業(yè)績(jī)展望，未來(lái)三年也就在25~35%的正常高速增進(jìn)，PE不存在大幅下降的可能性。

憑據(jù)一樣平常估值水平，穩(wěn)固增進(jìn)期的龍頭可給10%的估值溢價(jià)，競(jìng)爭(zhēng)款式好的，再給20%的溢價(jià)，PE應(yīng)該在33~40倍之間，為什么經(jīng)由近期大幅下跌之后，另有近45倍的PE呢？

緣故原由就是前面的邏輯，百潤(rùn)現(xiàn)在屬于“家四周的網(wǎng)紅店”，而其估值取決于未來(lái)到底成為“兩高一低”的“百年老店”，照樣“三低”的“民眾飯館”。

有人說(shuō)，我又不能未卜先知，怎么知道一家上市公司幾年后的增進(jìn)？

“真正送命的只有我一個(gè)人”：起底俞敏洪的人設(shè)崩塌史

股價(jià)是對(duì)未來(lái)可展望的因素的預(yù)期，市場(chǎng)是不能展望的，治理屬于部門可展望，但商業(yè)模式就比較好展望了。

酒水是食物飲料中相對(duì)較好的商業(yè)模式，酒是有成癮性的，另有牢固購(gòu)置習(xí)慣，品牌一旦起來(lái)，渠道建設(shè)好，復(fù)購(gòu)率很高，以是未來(lái)生長(zhǎng)簡(jiǎn)直定性很高。

相對(duì)晦氣的一面是，預(yù)調(diào)酒是一個(gè)異常小眾的酒，未來(lái)的市場(chǎng)空間完全取決于公司的市場(chǎng)教育能力，有一定的不確定性。

此外，公司現(xiàn)在的競(jìng)爭(zhēng)款式不錯(cuò)，但預(yù)調(diào)酒的行業(yè)壁壘不高，一旦公司把消費(fèi)習(xí)慣普及，行業(yè)空間打開，一定會(huì)有更多的大企業(yè)介入其中，任何一家酒企的品牌都不會(huì)弱于RIO。

幸虧這些不確定的因素是幾年后的事情，未來(lái)三年的增進(jìn)仍然是確定性的，其中最主要的判斷是ROE這個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)。2018年謀劃低谷時(shí)是6.6%，今年?duì)I業(yè)恢復(fù)的第一年即到達(dá)14%，若是按25~35%的增速，即便是比較低的分紅率，公司也會(huì)在2021年到達(dá)20%的ROE——這是一個(gè)消費(fèi)細(xì)分龍頭合理的盈利水平。

即便未來(lái)三年是確定的，我們就可以用一種特殊的估值方式——未來(lái)折現(xiàn)法。

我們知道，所有的估值方式都是基于未來(lái)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)，但許多企業(yè)沒法用，由于無(wú)法判斷其是否具有永續(xù)價(jià)值——大部門企業(yè)都是會(huì)死的，相當(dāng)一部門上市公司會(huì)在十年內(nèi)價(jià)值歸零。

以是有了“未來(lái)折現(xiàn)法”這樣的一個(gè)變通的方式。

以百潤(rùn)為例，前面說(shuō)了，業(yè)績(jī)?cè)鲞M(jìn)到三年后的2022照樣基本可以確定的，那么，我們就假設(shè)一下，若是2022年，百潤(rùn)作為預(yù)調(diào)酒消費(fèi)品細(xì)分龍頭，財(cái)務(wù)指標(biāo)是ROE20%、已往三年增速25~30%，假設(shè)那時(shí)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好和氣概偏好都跟現(xiàn)在相似，市場(chǎng)會(huì)給多少倍的PE呢？

由于現(xiàn)在沒有直接的參考公司，以是只能按商業(yè)邏輯，看一些類似類目的可比公司。

競(jìng)爭(zhēng)款式和增速類似的：

民眾消費(fèi)品：桃李、涪陵榨菜是35~40倍。

凍品：安井50倍左右

休閑食物：絕味、洽洽30-40倍

產(chǎn)物和消費(fèi)習(xí)慣類似的：

啤酒：35~40倍（10%增速）

白酒：25-30倍（15~20%增速）

以是，即便是鄭重一點(diǎn)，我以為在假定的ROE下，縱然競(jìng)爭(zhēng)款式從寡頭釀成雙巨頭，從2022年最先，增速下降到10~20%，其2022年P(guān)E仍然可以到達(dá)40倍。

2022年的40倍，按機(jī)構(gòu)展望的增速25-30%，相當(dāng)于2019年EPS的83倍PE（40*1.2753）。

若是憑據(jù)每年20%預(yù)期收益率，可介入價(jià)就是2019年的49倍PE（83/1.23）；許多機(jī)構(gòu)投資者，若是能找到穩(wěn)固優(yōu)勢(shì)的好公司，預(yù)期收益率只要15%就行了，那么介入價(jià)就是55倍（83/1.153）。

百潤(rùn)近期的兩個(gè)低點(diǎn)。就在這價(jià)錢四周止跌。春節(jié)后，由于市場(chǎng)不知道疫情對(duì)銷售的影響，以是股價(jià)跌到了24元的位置，厥后的新聞晴朗后，再也沒給過(guò)這個(gè)機(jī)遇。

以是，以食物飲料行業(yè)為例，從市場(chǎng)給出的估值來(lái)看，投資者信賴海天會(huì)成為“百年老店”，絕大部門公司會(huì)成為“民眾飯館”，最終消逝，而對(duì)百潤(rùn)一類的“十年不確定，三年高確定”的公司，市場(chǎng)選擇暫時(shí)將其看成“十年老店”，給出個(gè)合理的估值，以靜觀其變。

食物飲料行業(yè)的許多類目競(jìng)爭(zhēng)款式好，確定性相對(duì)比較高，其高估值大多是用這個(gè)方式獲得的。

對(duì)于50倍的高生長(zhǎng)公司而言，高增速的消費(fèi)股反而比高增速的科技股更平安。高增進(jìn)的科技股有些完全靠產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，有些需要資產(chǎn)負(fù)債表的同步擴(kuò)張，有些競(jìng)爭(zhēng)款式太差，有些手藝門路轉(zhuǎn)變太快，估值很少能看到三年后。

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三家類消費(fèi)的醫(yī)藥公司

和食物飲料行業(yè)類似的，另有醫(yī)藥行業(yè)中帶有消費(fèi)升級(jí)屬性的部門公司，最典型的代表就是片仔癀、長(zhǎng)春高新和我武生物。

這三家公司歸屬差別的醫(yī)藥子行業(yè)，卻都有一些配合的特點(diǎn)：

我武生物的產(chǎn)物是舌下脫敏藥，長(zhǎng)春高新是兒童矮小癥，片仔癀是保肝中藥。這些病都不會(huì)要人命，然則會(huì)讓人生活質(zhì)量下降，價(jià)錢又稀奇貴的，以是具有很強(qiáng)的消費(fèi)升級(jí)的屬性。

三家公司的產(chǎn)物都是屬于需要?dú)v久用，以是增進(jìn)很穩(wěn)固。

三家都有一些行業(yè)壁壘，片仔癀是國(guó)家級(jí)絕密配方，我武生物和長(zhǎng)春高新的藥品的研發(fā)周期領(lǐng)先對(duì)手許多年。

然則它們療效又都沒有稀奇的數(shù)據(jù)去證實(shí)，且我武生物和長(zhǎng)春高新的行業(yè)壁壘并不絕對(duì)。

以是，這三家都不屬于可以看到永續(xù)謀劃能力的公司，但屬于三五年高確定性，十年也能看到的公司。

相比食物飲料，消費(fèi)升級(jí)類藥品若是競(jìng)爭(zhēng)款式好（排除了競(jìng)爭(zhēng)款式欠好的東阿阿膠），其估值可以用五年后的合理估值——即2024年的業(yè)績(jī)貼現(xiàn)。

長(zhǎng)春高新、片仔癀40~60倍（這兩家都有一些其他營(yíng)業(yè)，拉低了整體估值），我武生物60~90倍，就是這種估值方式的產(chǎn)物。人人可以自己憑據(jù)業(yè)績(jī)展望算一算。這三家五年后的可比目的公司是現(xiàn)在的云南白藥，履歷了十年高增進(jìn)后，已成為“二高一低”的價(jià)值股。

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高估值不等于估值過(guò)高

成熟股市可以獲得最高估值（PEG大于2）的兩種模式，只屬于最優(yōu)異的公司（周期股、垃圾股和游資炒作不在本文的討論范圍內(nèi)）：

第一種公司是平穩(wěn)的高ROE，低增速、高分紅的價(jià)值股；

第二種公司是中等ROE且走高、高增速，低分紅，但預(yù)期未來(lái)會(huì)成為第一種公司的生長(zhǎng)型公司。

高估值跟估值過(guò)高是兩個(gè)完全差別的觀點(diǎn)，一家三年平均增速30%的非周期高生長(zhǎng)股，30倍可能被高估，70倍也可以是正常估值。到底給70倍PE，照樣30倍PE，決定于公司是釀成那家“百年老店”，照樣“民眾飯館”。

但即便是最優(yōu)異的公司，估值也會(huì)逐步下降，我們買入高估值公司，只是判斷估值的下降速率將低于業(yè)績(jī)?cè)鲞M(jìn)速率，高估值水平一定會(huì)隨著時(shí)間而下降，我們既不能被價(jià)錢錨定，也不能被高業(yè)績(jī)?cè)鲞M(jìn)錨定，更不能被高估值錨定。